10月19日，医药巨头“恒瑞医药”发布三季报显示：

前三季度，公司实现营收201.99亿元，同比增长4.05%；净利润42.07亿元，同比下降1.21%。

其中，三季度实现营收69.01亿元，同比下降14.84%；净利润15.4亿元，同比下降3.57%。

作为业绩稳定增长的药中茅台，恒瑞医药曾因市值20年内暴涨300多倍的造富神话，引来无数投资者追捧，没想到2021年“药茅”的高增长神话彻底破裂。

二季度，恒瑞业绩创下10年来单季净利首次下跌记录，危急时刻创始人孙飘扬出山救场。这次三季报是孙飘扬出山后的首份财报，从数据上看并无明显好转。

对于恒瑞业绩变脸，市场早有预期，今年以来其股价暴跌超50%，市值蒸发3000多亿元。

曾经的医药一哥，能否走出至暗时刻？

壹

恒瑞为啥被封为“药茅”，从过往业绩就能看出。

2011—2020年，恒瑞年营收从45.5亿元增长到277亿元，净利润从8.7亿元增长到63亿元，稳如股王茅台。

2000年上市时其市值不过15亿元，2021年初已高达6000多亿元，20年暴涨300多倍。缔造恒瑞辉煌的孙飘扬夫妇，一度跻身千亿富豪之列。

随之股价、市值腰斩，辉煌已成过往。数据显示，截至2020年底尚有1532家机构持有恒瑞医药，到了今年9月底仅剩10家，撤退速度惊人....

恒瑞暴跌，一是涨幅过高，2019年以来其股价暴涨3倍多，市盈率一度高达100多倍，远超历史均值，进入泡沫期。

随着今年美联储释放加息预期，全球放水正式远去，各种资产进入估值回归之旅，而且A股医药板块的风头彻底被新能源车、光伏等行业抢去。

时势不在，像恒瑞这样业绩下滑、泡沫不小的巨头，自然跌的更快、更惨。对于业绩下滑原因，恒瑞在半年报中就有提及，主要与行业集采有关。

恒瑞是做仿制药起家，至今仍有60%营收来自仿制药，而集采主要针对的就是仿制药。

今年5月第五次国家药品集采中，恒瑞医药7款重磅品种进入名单，其中仅多西他赛、碘克沙醇、奥沙利铂、苯磺顺阿曲库铵这4款药，就在2019年为恒瑞贡献52亿销售额，占当年总营收的22%。

按照药品集采平均降价率必须高于50%原则推算，恒瑞业绩必然会受影响：2020年11月开始执行的第三批集采涉及的6个药品，报告期内销售收入环比下滑57%。

再比如恒瑞的明星产品PD-1抗肿瘤药“卡瑞利珠单抗”，自今年3月1日执行医保谈判价格起，价格从19800元/瓶降到2928元/瓶，降幅高达85%。

加上产品进院难、各地医保执行时间不一等诸多问题，造成卡瑞利珠单抗销售收入环比负增长。

恒瑞医药半年报暴雷后，股价直接跌停，很多人认为随着三季报落地，恒瑞将走出最差时刻，目前看来还是过于乐观。

贰

恒瑞过半业绩来自仿制药，只要集采影响不落地，那业绩就未触底。

第五批集采今年10月份开始执行，也就是说今年四季度和2022年上半年恒瑞业绩仍将受到压制。

由此推断，真正的转折期最快也要到2022年中报后，现在仍是转型阵痛期。

恒瑞所谓的转型，是从中国的仿制药巨头，向国际的创新药巨头进发，这是它涅槃重生的关键。

自2011年自主研发用于骨关节炎的创新药“艾瑞昔布”获批上市后，恒瑞医药正式进入创新药时代。

多年来公司非常注重研发创新，每年研发费用在销售额占比都超过10%，被称为行业研发之王。

2018年—2020年，其研发费用分别为26.70亿元、38.96亿元、49.89亿元，研发投入占比高达18%；

今年继续加大创新投入力度，三季报显示，恒瑞前三季度累计投入研发资金达到41.41亿元，同比增长23.9%，占营收比重达20.5%，创出历史新高。

其中Q1—Q3研发费用率分别为19.0%、19.9%、22.6%，Q3研发费用达15.6亿，环比Q2的12.6亿有较大增加。

目前恒瑞已打造了一支4000多人的研发团队，先后在连云港、上海、成都、美国、欧洲设立研发中心和临床医学部，申请发明专利超1000项。

在10月15日举办的“研发日”活动中，恒瑞副总经理透露公司创新药研发正迎来收获，已有8种创新药在中国上市，另有50余种创新药正在临床开发，240多项临床试验在国内外开展，有24个创新药项目获准开展全球多中心或地区性临床研究。

多年的研发投入，对恒瑞营收结构的改善起到关键推动作用。

今年半年报恒瑞罕见公布了创新药的销售收入—52.07亿元，同比增长43.80%，占整体营收近40%。

所以恒瑞当前业绩下滑，主要是受集采影响的仿制药，而技术含量更高的创新药正在快速增长。未来创新药成果大规模释放、国际市场有所起色后，恒瑞极有可能重新成为医药一哥。

今年半年报业绩说明会上，创始人孙飘扬说到“这是所有中国仿制药企业都会遇到的问题，仿制药断崖式下降，创新药逐步增长”。

对于公司未来，他说到“仿制药大产品该集采的都采了，创新药方面明年后年出来的东西是最多的，肿瘤和非肿瘤都是丰收时点，出来后要参加国家医保谈判，然后放量，因此经过1—2年调整就能恢复。”

过去20年，恒瑞医药在孙飘扬带领下崛起为国内首屈一指的医药巨头。

如今恒瑞危难之际他再度出山，明年恒瑞业绩能否触底反弹，我们拭目以待！